第7节

理解为场外交易和场内交易之间的双边交易可以实现T+0，但单个市场的双边交易不能T+0。如果场外价格和场内价格有一定区间的偏离，可以利用两个市场双边交易T+0的特性，在价格低的市场买入，在价格高的市场卖出，进行套利。这是ETF的简单套利机制。具体做法如下：

①当ETF二级市场价格＜基金单位净值时，以低于资产净值的价格大量买进ETF，然后于一级市场赎回一篮子股票，再于二级市场中卖掉股票，赚取之间的差价。

②当ETF二级市场价格＞基金单位净值时，在二级市场买进一篮子股票，然后于一级市场申购ETF，再于二级市场中以高于基金单位净值的价格将此申购得到的ETF卖出，赚取之间的差价。

也正是由于此一套利机制，让机构乐于积极地参与ETF交易，进而带动ETF市场的活跃。当套利活动在交易所ETF市场上比较活跃时，ETF的折、溢价空间将会逐渐缩小；当ETF在交易所市场的报价与资产净值趋于一致时，又会加强一般中小投资人投资ETF的意愿，进而促使整体ETF市场更加蓬勃发展，因此，此一套利机制是促使机构与中小投资人积极进场的非常关键因素，也是塑造一只成功ETF不可或缺的重要因素。

（2）ETF套利模式的成本收益分析

在套利机制成立的前提下，我们接着考虑交易成本，因为这是决定套利区间的重要因素。交易成本包括申购赎回费、基金交易费用、证券交易费用（因为ETF申购和赎回的对象都是一篮子股票组合，因此套利过程还涉及股票交易）。按照公开披露的信息，申购赎回费不超过05%，基金交易费用不超过025%，证券交易费用不超过04%，总的交易成本不超过105%。下面具体举例分析两种套利过程。

①当ETF二级市场价格＜基金单位净值时，套利过程的金额分析如表5-13所示。表5-13 当ETF二级市场价格＜基金单位净值时的套利过程

指标 数额投资者有资金1002500元ETF二级市场价格1元基金单位净值105元在场内买入基金份额1000000/［1×（1+025%）］=1000000（份）再将买入的基金份额赎回，并将赎回的一篮子股票卖出变现数额为 1000000×场外价格×（1-05%）×（1-04%）=1000000×105×（1-05%）×（1-04%）=1040571（元）获利金额1040571-1002500=38071（元）从以上分析可以得出，此套利行为大约可获得38071元的赢利。

但我们不能忽视，实际上，在套利活动中共涉及三个价格，即场内交易价格，场外价格（基金单位净值）和实际股票组合价格。基金的招募说明书上写明，基金单位净值追踪50指数，其误差范围控制在0001。因此在刚才的计算中，我们把实际股票组合价格近似为基金单位净值，但在实际操作中，由于股票交易的多变性，不可能做到完全按净值变现，因此实际赢利与刚才计算的结果会有所差别。

②当ETF二级市场价格＞基金份额净值时，套利过程的金额分析如表5-14所示。表5-14 当ETF二级市场价格＞基金份额净值时的套利过程指标 数额投资者有资金 1009020元ETF二级市场价格105元基金单位净值1元先买入一篮子股票，在场外申购基金份额1009020/［(1+04%)×场外价格×(1+05%)］

=1000000（份）再在场内卖出基金份额，变现1000000×二级市场价格×（1-025%）

=1000000×105×（1-025%）

=1047375（元）获利金额1047375-1009020=38355（元）

从以上分析可以得出，此套利行为大约可获得38355元的赢利。

跟情况①一样，我们同样要考虑实际股票组合价格与基金单位净值间的差异，因此实际赢利与刚才计算的结果会有所差别。

（3）ETF基金和LOF基金套利的对比

理论上，ETF和LOF都可以套利，但由于套利花费时间长短的因素，ETF可实现的套利机会比较多，而LOF可实现的套利机会却比较少。

具体来讲，ETF的套利可在一天内完成，由于市场在一天内变动的风险不会太大，因此只要套利空间足够大，投资者的套利就一定可以成功。而LOF的套利却需要跨系统转登记，这样至少需要三天的时间。由于LOF的套利所花费时间较长，需要承担的风险较大，如果LOF的套利机会在两天后消失了，那么投资者就会受到损失。如此来看，LOF的套利存在较大风险，投资者一般不会轻易进行套利，而ETF的套利风险较小，因此尝试ETF套利的投资者会比较多。

虽然ETF的套利机会比较多，其套利在时间上对投资者也没有过多的约束，但在资金规模上却对投资者有较高的要求。如上证180ETF的最小申购赎回单位为30万份，上证50ETF的最小申购、赎回单位为100万份，因此这些机会并不为广大投资者所共同拥有，只有大资金投资者才能进行套利，ETF的套利只适合于机构投资者。相对于ETF，LOF的套利显得更加平民化，也就是说，所有的投资者都可以参与LOF的套利。